正略钧策：A股orH股？在资本市场中迁徙-零度新闻网

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管理咨询:中国的a股市场一直与世界股票市场紧密相连。自2009年8月以来，a股指数一直在下跌，连续三年成为主要经济体中跌幅最大的市场。相反，在经济危机中遭受重大损失的欧美国家股市已经复苏，甚至创下历史新高。在如此疲软的趋势下，中国的首次公开募股(ipo)于2012年11月被迫暂停。事实上，在过去的10年里，a股ipo和增发所筹集的资金已经达到4万亿，但事实上，除了少数拥有垄断资源的大型国有企业外，大多数企业仍然对低成本资金充满了渴望。目前，约有800家企业在等待中国证监会的审查，这让a股ipo显得像一个堰塞湖一样尴尬。对资金的渴求并不仅限于非上市公司，上市公司也一直希望通过增发筹集资金，但二级市场的意愿一直很低。在这种背景下，中国企业纷纷转向港股h股，寻找新的空空间。中国三大工程机械企业也开始了h股之旅，但中联重科成功实现了h股第一。

正略钧策：A股orH股？在资本市场中迁徙

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h股上市案例分析

过去几年，在中国政府持续调控房地产和房地产公司土地成本上升的双重压力下，许多中小房地产企业不堪重负，而大型房地产企业也面临着增长放缓、盈利能力下降、流动性低、负债率上升等困难。在这样的背景下，恒大地产经历了困境，实现了h股上市融资。

恒大地产于2008年3月首次在香港公开发行股票，当时其土地储备高达4500万平方米，是万科的两倍。恒大地产的上市引起了市场的特别关注。主要原因是金融危机前国家正在实施紧缩的货币政策，所以很多房地产企业都想在香港上市。由于全球经济面临衰退的危险，香港股市已经连续几天下跌，恒大能否被h股接受和认可令人怀疑。恒大财务报表显示，2007年前三季度，资产负债率超过95%，负债总额高达140.67亿港元，公司未偿还银行及其他贷款达68.27亿港元。在流动资产中，应收款项约为51亿港元，超过总资产的三分之一。经过媒体的放大和炒作，这种资产状况很难获得市场认可。在3月7日至12日的路演中，恒大地产没有得到基金经理的认购意向。未经机构投资者批准，恒大地产3月20日在香港交易所网站上宣布暂停上市计划。2009年后，国内房地产行业出现明显复苏迹象，恒大在10月重启ipo计划。这一次，恒大地产采取了两大举措，这是不可避免的。首先，恒大引进了一批机构投资者，包括郑裕彤旗舰民营投资公司周大福、科威特著名投资公司，以及前期投资恒大的投资银行美林(Merrill Lynch)和德意志银行(Deutsche Bank)。此外，常时李嘉诚、杨受成天皇、中宇张松桥公司、澳门赛马会李志强均通过国际配售认购恒大股份，恒大赢得了所有明星的支持。其次，恒大地产并未因此推高股价，而是坚持以每股3至4港元的价格发行股票，相当于预测市盈率的5倍至6.6倍，远低于通常的10倍以上。在较低的售价下，恒大首次公开发行超额认购46倍，国际配售超额认购11倍。

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恒大h股成功上市成为内地房地产企业的风向标。恒大之后，中国房地产企业继续登陆h股。2013年初，万科计划将其b股转换为h股。其他房地产公司也在试图在香港资本市场找到一块绿洲。例如，大连万达以9亿元人民币收购了恒利商业。此外，中国招商地产、中粮集团和金地集团等其他房地产公司也将以类似方式在香港上市。

h股上市的利与弊

中国香港是中国企业海外上市的首选地，也是中国企业海外上市最集中的地方，这得益于其独特的地理位置和金融地位。对中国企业来说，香港股市最明显的优势在于香港在亚洲乃至世界的金融地位。尽管香港经济在1998年经济危机后继续下滑，但香港证券市场一直是全球十大市场之一，仅次于日本东京，在亚洲领先于上海。这里经营着大量的国际金融机构，资本规模巨大，香港证券市场有大量的散户投资者，这在一定程度上促进了二级市场的活跃。其次，中国证监会在政策上支持中国企业在h股上市，申报时间更短，程序更直接。此外，在中国香港实现上市融资的方式有多种，即除了传统的ipo(包括红筹股和h股，它们之间的主要区别在于注册地不同)，还可以通过买壳上市。此外，香港是世界上最自由的市场，国际货币基金组织将香港列为先进的经济体系。中国企业在香港上市，意味着它们得到了许多国际投资者的认可，很容易与国际股东达成一致并获得信任，这将对提升中国企业在国际市场的形象起到很好的作用。

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当然，中国企业在香港上市应该符合相应的上市条件。在香港主板上市的中国企业必须有三年的经营记录，过去三年的利润总额为5，000万港元(最近一年为2，000万港元，前两年为3，000万港元)，并且在三年业绩期内必须有相同的管理层。第二，新申请人上市时的估计市值不低于1亿港元，其中公众持有的证券的估计市值不低于5，000万港元，占已发行股本的25%，如发行人市值超过40亿港元，可降至10%。此外，香港的主板公司必须任命至少两名独立的非执行董事，香港证券交易所鼓励(但不要求)主板公司设立审计委员会。

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与a股市场相比，香港h股市场也有其劣势。首先，中国香港股市的市盈率相对较低，只有13~14倍左右，而在a股市场，市盈率一般可以达到15倍以上甚至更高，这意味着在香港上市，与中国内地相比，在其他条件相同的情况下，筹集的资金较少。其次，在香港上市的成本比在中国高。在香港上市的成本包括经纪佣金、批准费、保荐费、法人股费、会计师费、资产评估费、公关顾问费和营销费。一般来说，大规模ipo的总成本约占募集资金的4~6%。此外，国内企业在香港上市的不确定性越来越高。香港资本市场非常容易受到外部市场波动的影响。香港一直是国际热钱和短期热钱的怀旧之地。资本的逐利很容易导致投机波动。在复杂的国际环境下，香港股市的波动更加难以预测，这使得国内企业在香港上市的融资规模和上市后的市场表现更加不确定。

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事实上，我们都知道上市融资是一把双刃剑。一般来说，上市公司的实际融资成本远远高于名义融资成本。这是因为上市公司需要披露信息以公开其财务状况，而公司股权的稀释也减少了实际控制人的控制权。同时，公司还将面临严格的审计、风险内部控制等后续管理成本。因此，在相对成熟的市场中，并不是所有的公司都想成为上市公司。华为不是上市公司，娃哈哈也不是中国首富宗旗下的企业。华为是全球500强民营企业，在中国实力最强，知名度也很低。因此，上市融资与否，或在哪个资本市场上市融资都不是关键，关键是企业自身的核心竞争力和绩效。在中国，货币过度消费，储蓄率高达52%，股市不缺乏流动性。投资者希望充分了解企业，也希望企业能够充分展示其价值。(刘志鹏，战略管理咨询合作伙伴)

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